Swapbasierte Ausgestaltung von ETFs
Die Risiken begrenzen
 

In Europa ist der Markt für börsengehandelte Indexfonds (Exchange Traded Funds, ETFs) in der Vergangenheit stark gewachsen. Die Nachbildung des zugrunde liegenden Index wird dabei oftmals durch eine synthetische Struktur über Swap-Geschäfte erreicht. Im folgenden Beitrag werden die verschiedenen in der Praxis zum Einsatz kommenden Swap-Strukturen erläutert, und es wird auf die möglichen Risiken dieser Strukturen eingegangen, die seit Ausbruch der Finanzmarktkrise verstärkt in den Fokus gerückt sind. Darauf aufbauend werden Empfehlungen für die optimale Ausgestaltung synthetischer ETFs gegeben.

Seit der erstmaligen Einführung von börsengehandelten Indexfonds um 1990 in Nordamerika haben ETFs ein enormes Wachstum erlebt. Waren Ende 2000 weltweit erst 74 Mrd US-$ in ETFs angelegt, so stieg dieser Wert bis Ende 2010 auf über 1.300 Mrd US-$. Deutschland nimmt heute mit 116 Mrd US-$ den zweiten Rang hinter den USA (929 Mrd US-$) und vor Großbritannien (71 Mrd US-$) ein. Längst bleiben die Basiswerte nicht auf Aktienindizes beschränkt, die mit 1.054 Mrd US-$ aber weiterhin den Löwenanteil ausmachen.


Anleihenindizes, erstmals im November 2000 in Kanada verwendet, stellen die Basiswerte für ETFs mit einem Marktwert von 207 Mrd US-$ und Rohstoffindizes, erstmals im März 2001 ebenfalls in Kanada verwendet, stellen die Basiswerte für ETFs mit einem Marktwert von 46 Mrd US-$.1 Hinzu kommen seit kürzerem Fonds, die eine überproportionale oder entgegengesetzte Partizipation am Basiswert ermöglichen.


Unterschiedliche Konstruktionsmethoden

Im Verlauf der letzten 20 Jahre entwickelten sich unterschiedliche Konstruktionsmethoden der Fonds. Ursprünglich waren alle ETFs vollreplizierend, das heißt, die Bestandteile des Basiswerts oder ein möglichst genaues Abbild derselben bildeten das Vermögen des Fonds. Bei einem DAX-ETF würde das bedeuten, dass sich die Aktien der 30 im DAX befindlichen Unternehmen entsprechend ihrer Gewichtung im Wertpapierbestand des ETFs befinden. Aufgrund aufsichtsrechtlicher Regelungen trifft dies auch heute noch im Wesentlichen für die ETFs in den USA zu.


In Europa haben synthetische ETFs einen Marktanteil von nahezu 50 % erreicht.2 Bei dieser Art von Fonds wird die Rendite des Basiswerts grundsätzlich über ein Tauschgeschäft (Swap) realisiert. Die Vertragsbedingungen werden typischerweise so gewählt, dass der Swap zu Beginn einen Wert von null hat. Entwickelt sich der Basiswert besser als die Wertpapiere im Sondervermögen, steigt der Swapwert und entspricht einer Forderung an den Swap-Partner. Im umgekehrten Fall kann der Swap auch einen negativen Wert annehmen, er stellt dann eine Verbindlichkeit gegenüber dem

Swap-Partner dar.


Unbesicherte Swap-ETF-StrukturUnterschieden werden muss zwischen unbesicherten, besicherten und vollbesicherten Swap-ETF-Strukturen. Bei unbesicherten Strukturen werden die Erträge der im ETF befindlichen Wertpapiere über einen Swap gegen die Erträge des Basiswerts getauscht. Das heißt, dass ein DAX-ETF tatsächlich indexfremde Wertpapiere, zum Beispiel japanische Aktien, im Portfolio hält. Deren Wertentwicklung wird an den Swap-Partner abgeführt, der im Gegenzug die Wertentwicklung des DAX liefert, so dass unter dem Strich der ETF die Wertentwicklung des DAX nachzeichnet. Der Swap ist dabei Teil des Sondervermögens. Aufgrund rechtlicher Vorgaben darf der Wert des Swaps 10 % des gesamten Vermögens nicht überschreiten, so dass sich das Ausfallrisiko bei einer Insolvenz des Swap-Partners auf maximal 10 % des Vermögens beschränkt.


Besicherte Swap-ETF-StrukturBei einem besicherten ETF werden diese 10 % zusätzlich abgesichert und Wertpapiere mindestens in Höhe dieses Swaps bei einer unabhängigen Partei hinterlegt. Im Gegenzug hinterlegt der ETF Wertpapiere, wenn der Swapwert negativ ist und eine Verbindlichkeit des ETFs darstellt.


Vollbesicherte Swap-ETF-StrukturDie vollbesicherte Struktur unterscheidet sich von den beiden vorhergehenden Strukturen insbesondere durch die Zusammensetzung des Fondsvermögens. Das Vermögen besteht im Wesentlichen aus einer Forderung gegenüber dem ­Swap-Partner, deren Höhe von der Entwicklung des Basiswerts abhängt und deshalb bei einem DAX-ETF mit einem Indexzertifikat auf den DAX verglichen werden kann. Diese Forderung ist in voller Höhe mit Wertpapieren des Forderungsschuldners besichert.3 GRAFIK 1, GRAFIK 2, GRAFIK 3 veranschaulichen die Funktionsweisen der einzelnen Strukturen.


Vom Finanzstabilitätsrat (FSB, 2011), dem Internationalen Währungsfonds (IMF, 2011) und der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (Ramaswamy, 2011) wurde kürzlich auf systemische Risiken hingewiesen, die durch synthetische ETFs hervorgerufen werden. Bereits im Sommer 2010 beklagte die Bank of England, dass die Vorteile von ETFs durch ihre Komplexität, Intransparenz und ungewissen Risiken aufgewogen werden könnten.4


Vorteile synthetischer ETFs

Die Vorteile von swapbasierten ETFs im Vergleich zu vollreplizierenden ETFs liegen vor allem im erleichterten Zugang bestimmter Märkte, in einem niedrigeren Tracking Error, einer vorteilhaften Steuergestaltung und niedrigeren Transaktionskosten. Diese Punkte werden im Folgenden näher ausgeführt.


Durch die synthetische Struktur ist die Investition in Märkte möglich, die einem direkten Investment unzugänglich sind. So gibt es insbesondere in Schwellenländern Investitionsbeschränkungen auf dem Aktienmarkt, die die Auflage vollreplizierender Fonds unmöglich machen würden.


Ziel eines jeden ETFs muss es sein, den zugrunde liegenden Basiswert möglichst genau abzubilden, das heißt, den Tracking Error so gering wie möglich ausfallen zu lassen. Das bedeutet beispielsweise, dass der Wert eines Anteilsscheins eines DAX-ETFs immer der gleiche Bruchteil des aktuellen DAX-Indexstands sein ­sollte.


Abweichungen können beispielsweise durch Dividendenzahlungen entstehen. Dabei ist einerseits an die Besteuerung im Ausland vereinnahmter Dividenden zu denken, andererseits wird bei der Indexberechnung unterstellt, dass am Ex-Tag eine Re-Investition der Dividende erfolgt. Dies ist bei einem vollreplizierenden Fonds nicht immer möglich, da zum Beispiel in Japan die Dividende erst bis zu 74 Tage später zur Verfügung steht.5 Durch die Verpflichtung des Swap-Partners, die exakte Entwicklung des Index zu zahlen, müssen diese Faktoren nicht berücksichtigt werden und erhöhen den Tracking Error daher nicht.6


Eine weitere Quelle für Abweichungen vom Basiswert existiert insbesondere bei Basiswerten mit sehr vielen Bestandteilen oder Investitionsbeschränkungen. In diesen Fällen kann der Basiswert nicht exakt nachgebildet werden, da dies im ersten Fall zu hohe Kosten verursacht und im zweiten Fall zum Beispiel aus rechtlichen Gründen nicht möglich ist. Hier muss auf andere Wertpapiere zurückgegriffen werden, deren Wertentwicklung möglichst stark mit der von den zu ersetzenden Wertpapieren übereinstimmt. Da die Korrelation nie 100 % betragen wird, entsteht durch dieses Vorgehen ein Tracking Error.


Vollreplizierende Aktienindexfonds vereinnahmen regelmäßig die Dividenden der im Basiswert enthaltenen Gesellschaften. Diese unterliegen unmittelbar der Besteuerung. Durch eine Swapkonstruktion fließt dem Anleger die Zahlung indirekt über einen Wertzuwachs des Swaps und damit über bis zur Realisierung steuerfreie Kursgewinne zu. Es kann so eine Steuerstundung erreicht werden.7


Ein weiterer Vorteil von swapbasierten ETFs liegt in den geringeren Handelskosten für den Fonds. So muss bei Kapitalmaßnahmen wie Kapitalerhöhungen oder Dividendenzahlungen und bei Änderungen der Indexzusammensetzung die Gewichtung der Indexbestandteile angepasst werden. Die anfallenden direkten und indirekten Handelskosten gehen zu Lasten des Sondervermögens und schmälern die Rendite der Investoren insbesondere bei illiquiden Basiswerten. Eine Swapkonstruktion erfordert hingegen keine Maßnahmen im ETF-Vermögen.


Gefahren durch synthetische ETFs

Ein naheliegendes Risiko für Investoren in unbesicherte swapbasierte ETFs ist der Ausfall des Swap-Partners. Wenn der Basiswert seit Eintritt in den Swap gestiegen ist, stellt dieser für den Fonds eine Forderung an den Swap-Partner dar. Das Ausfallrisiko ist jedoch gemäß Art. 52 Abs. 1 Unterabs. 2 a OGAW-IV i.V.m. Art. 50 Abs. 1 f OGAW-IV bei Kreditinstituten, die ihren Sitz in einem Mitgliedstaat der Europäischen Union haben oder die Aufsichtsbestimmungen unterliegen, die dem EU-Recht gleichwertig sind, auf 10 % des Sondervermögens beschränkt. Wird der Swap mit anderen Kreditinstituten abgeschlossen, darf es sogar nur 5 % des Sondervermögens betragen.


Zur Abschätzung des Risikos sind zwei Faktoren wichtig: Zum einen wie hoch die Ausfallwahrscheinlichkeit des Swap-Partners ist. Dies beeinflusst zweifellos das Verlustrisiko des Investors. Zum anderen spielt aber auch die Korrelation zwischen Ausfallwahrscheinlichkeit und Wertentwicklung des Basiswerts eine Rolle. Wenn der Basiswert fällt, verliert der Swap an Wert und stellt bei entsprechend hohem Verlust eine Verbindlichkeit des Sondervermögens dar. In diesem Fall würde eine Insolvenz des Swap-Partners kein Ausfallrisiko bedeuten.


Eine Alternative stellen besicherte bzw. vollbesicherte ETFs dar. Hier ist ein Ausfallrisiko bei entsprechender Werthaltigkeit der Sicherheiten nicht gegeben. Allerdings gilt es zu berücksichtigen, dass die Übersicherung groß genug gewählt wird. Gerade wenn der Swap-Partner und damit in der Regel eine bedeutsame Investmentbank ausfällt, ist mit hohen Kursrückgängen bei Eigenkapitalinstrumenten und Fremdkapitalinstrumenten, die nicht allerhöchsten Qualitätsanforderungen genügen, zu rechnen. Während bei unbesicherten und besicherten ETFs der Wert des Swaps und damit das Ausfallrisiko auf 10 % des Fondsvermögens beschränkt ist, können bei vollbesicherten ETFs die Sicherheiten theoretisch wertlos werden. Im Extremfall bestehen bei diesen ETFs entgegen ihrer Bezeichnung deshalb noch höhere Ausfallrisiken.


Derartige Ausfälle des Swap-Partners können als unerwarteter Tracking Error interpretiert werden, da die Wertentwicklung des ETFs dadurch von der Entwicklung des Basiswerts abweicht. Diese Abweichungen sind problematisch, wenn die Fonds von anderen Finanzdienstleistern für komplexe Handelsstrategien eingesetzt werden. Denkbar ist beispielsweise, dass ein Hedge-Fonds eine bestimmte Position durch einen ETF glattstellen möchte, so dass sich die Wertentwicklung der beiden Positionen genau aufhebt. Durch einen Tracking Error kann es zu hohen Eigenkapitalverlusten und/oder Liquiditätsabflüssen kommen. Durch die Ausbreitungsgefahr besteht hier grundsätzlich ein systemisches Risiko.


Die Hauptgefahr erwächst insbesondere aus der Tatsache, dass die Beschränkungen, welche Wertpapiere sich im Portfolio eines synthetischen ETFs befinden bzw. als Besicherung dienen dürfen, recht allgemein gehalten sind.8 Gerade in Zeiten von Marktturbulenzen ist nicht auszuschließen, dass die Indexfonds mit ungeeigneten Wertpapieren bestückt werden: Um regulatorisches Eigenkapital zu sparen und Liquiditätskennziffern leichter einhalten zu können, könnten die Finanzdienstleister in Versuchung geraten, illiquide oder sehr risikoreiche Wertpapiere aus ihrem Handelsbestand gegen liquidere bzw. weniger riskante Papiere des Sondervermögens einzutauschen.


Dabei ist vor allem der Widerspruch zwischen diesen illiquiden Wertpapieren im Sondervermögen und der hohen Liquidität des ETFs, der durchgehend börsengehandelt und täglich zurückgegeben werden kann, problematisch. Die Situation ist mit einer Bank vergleichbar, die sich mit täglich fälligen Einlagen finanziert und diese Mittel langfristig investiert. Deshalb ist auch bei einzelnen ETFs ein Run zu befürchten, sollten Gerüchte über die Liquiditätslage entstehen. Für die Rückzahlung der ersten Anteilsscheinrücknahmen können die liquidesten Wertpapiere noch verkauft werden. Bei späteren Rücknahmen verfügt der ETF nicht mehr über die nötigen liquiden Mittel. Deshalb hat jeder Anteilseigner einen Anreiz, möglichst früh seine Anteile zurückzugeben, obwohl die Situation unproblematisch wäre, wenn niemand handelte.9


Auch wenn keine verstärkte Rückgabe von Anteilsscheinen eintreten sollte, ist mit Liquiditätsproblemen zu rechnen. In Zeiten von Marktturbulenzen muss mit fallenden Aktienkursen gerechnet werden. Dies führt wie oben ausgeführt insbesondere bei Aktien-ETFs dazu, dass der Swap eine Forderung der Bank an das Sondervermögen darstellt. Um zusätzliche Liquidität zu gewinnen, wird die Bank versuchen, den Swap möglichst schnell glattzustellen. Dadurch ist der Fonds gezwungen, Vermögensgegenstände zu veräußern, um die Forderung bedienen zu können.


Beide Faktoren können im Extremfall zu Notverkäufen von Wertpapieren führen, die gerade in einer angespannten Marktphase zu zusätzlichen Preisrückgängen beitragen. Zwar sind auch reguläre Fonds bei verstärkten Anteilsscheinrückgaben zur sofortigen Liquidierung von Positionen gezwungen. Diese erfolgen aber im selben Markt, in dem auch der Fonds aktiv ist. Bei synthetischen ETFs werden die Wertpapiere im Sondervermögen auf den Markt geworfen. Dadurch besteht die Gefahr, dass sich eine Panik in einem Marktsegment auf andere Anlageformen überträgt. Beispielsweise könnte ein Preissturz an den Rohstoffmärkten dazu führen, dass Investoren aus Rohstoff-ETFs aussteigen, die wiederum ihre Positionen auflösen müssen. Wenn diese zum Beispiel aus wenig liquiden Aktien bestehen, ist auch dort ein Kurssturz zu befürchten, der im schlimmsten Fall auf weitere Anlageklassen übergreift.


Die Empfehlungen für die optimale Ausgestaltung eines swapbasierten ETFs erfolgen analog zu den zuvor geschilderten Gefahren anhand von zwei Aspekten: Einerseits das Ausfallrisiko des SwapPartners und andererseits die systemischen Risiken durch eine problematische Liquiditätslage.


Optimale Ausgestaltung des Swaps eines synthetische ETFs

Für den Investor in einen unbesicherten ETF ist es wichtig, das Ausfallrisiko selbst abschätzen zu können. Hierfür ist es unabdingbar, den aktuellen Swap-Partner und Informationen über dessen Bonität wie zum Beispiel Einschätzungen von Ratingagenturen oder CDS-Spreads regelmäßig und zeitnah zu veröffentlichen. Darüber hinaus kann das Ausfallrisiko des Swaps freiwillig auf einen geringeren als den in der OGAW-Richtlinie vorgegebenen Betrag von 10 % begrenzt werden. Außerdem kann durch die Verwendung mehrerer Swap-Partner eine Risikostreuung erreicht werden. Dabei ist aber zu beachten, dass gemäß der OGAW-Richtlinie das Risiko je Derivat die Zehn-Prozent-Grenze nicht überschreiten darf. Deshalb sollte sich der ETF-Anbieter verpflichten, bei mehreren Partnern auch insgesamt diesen Wert nicht zu überschreiten.


Eine weitere Absicherung für den Investor besteht, wenn die Entwicklung des Wertpapierkorbs und des Swaps negativ korreliert ist. Dies ist beispielsweise dann zu erwarten, wenn ein ETF auf einen europäischen Aktienindex hochwertige Euro-Anleihen im Portfolio hat. Optimal wäre es, die unbesicherten ETFs durch besicherte ETFs zu ersetzen und gleichzeitig auf ein geeignetes Portfolio der Sicherheiten zu achten.


Um die Gefahr eines Runs zu verringern, müssen die Wertpapiere, die sich in einem ETF befinden, auch und gerade in Krisenzeiten eine hohe Liquidität aufweisen und möglichst transparent sein. Eine klare Offenlegung der Anlagepolitik des Fonds in dem jeweiligen Verkaufsprospekt sowie regelmäßige, möglichst börsentägliche, Veröffentlichungen des Bestands dienen der Vertrauensbildung bei den Investoren. Allerdings ist bei einer entsprechend großen Anzahl von Wertpapieren im Sondervermögen, die möglicherweise vor allem außerbörslich gehandelt werden, eine regelmäßige Einschätzung der Liquidität insbesondere für kleinere Investoren sehr schwierig. Hier könnte die Einführung eines Liquiditätsratings von neutraler Stelle Abhilfe schaffen.


Eine gesetzliche Beschränkung, unter welchen Bedingungen der Swap glattgestellt werden darf, verringert die Gefahr, dass der Swap-Partner in Krisenzeiten Liquidität aus dem ETF zieht. So ist beispielsweise denkbar, dass dies nur zum Quartals­ende oder beim Überschreiten eines festgelegten Werts möglich ist. Die genaue Gestaltung dieses Teils des Swapvertrags sollte in jedem Falle offengelegt werden.


Kritisch zu sehen ist auch, wenn SwapPartner und der Anbieter des ETFs aus derselben Bankengruppe stammen. Dies könnte das Verschieben von ungeeigneten Wertpapieren in den ETF begünstigen. Eine optimale Lösung in diesem Falle könnte sein, im Sondervermögen vor allem kurzfristige festverzinsliche Wertpapiere zu halten, deren Ertrag möglichst einem Geldmarktzinssatz entspricht, um im Rahmen des Swapvertrags einen Austausch zwischen diesem Zinssatz und der Rendite des Basiswerts zu vereinbaren. Damit entfällt jedoch für die Investmentbank die Möglichkeit, den ETF zur günstigen Refinanzierung von Wertpapieren im Handelsbestand zu nutzen. Dadurch entstehen der Bank höhere Kosten. Es ist davon auszugehen, dass deshalb die Swapgebühr bei dieser Konstruktion höher ausfällt und der Anleger einer höheren Kostenbelastung unterliegt.


Grundsätzlich ist auch denkbar, dem Anbieter von synthetischen Fonds die Möglichkeit eines vorübergehenden Rücknahmestopps einzuräumen, um Zeit für die Liquidierung des Fondsvermögens zu gewinnen. Diese Methode wird beispielsweise bei Offenen Immobilienfonds genutzt, wo ebenfalls das Problem liquider Anteilsscheine und illiquiden Vermögens auftritt. Bei ETFs könnte aber ein plötzlicher Rücknahmestopp unabsehbare Konsequenzen haben, da hier eine weitaus höhere Handelsfrequenz zu beobachten ist und die Anteilsscheine außerdem für Leerverkäufe oder Wertpapierleihe genutzt werden. Dadurch könnten andere Marktteilnehmer vor große Probleme gestellt werden. Da die Möglichkeit, einen ETF jederzeit an der Börse kaufen und verkaufen zu können, ein wesentliches Merkmal dieses Produkts ist, sollte dem Emittenten ein Rücknahmestopp nicht erlaubt sein.


Schlussbetrachtung

Synthetische ETFs stellen eine sinnvolle Weiterentwicklung der vollreplizierenden ETFs dar, schaffen aber gleichzeitig neue Risiken für den individuellen Investor und die Finanzmarktstabilität insgesamt. Dies ist insbesondere darin begründet, dass die Regulierung noch nicht auf alle Entwicklungen reagiert hat. Regelungen für das Wertpapierportfolio bei unbesicherten ETFs bzw. die Sicherheiten bei ETFs erscheinen geboten. Bis dahin sollte der Privatanleger beim Kauf von ETF mit Swapstruktur folgende Punkte zur Risikovorsorge beachten:

     

     

  • Bei unbesicherten bzw. besicherten ETFs sollten die Wertpapiere des Sondervermögens eine hohe Liquidität aufweisen. Die Anlagepolitik der Fondsgesellschaft hinsichtlich der Zusammensetzung des Portfolios sollte im Verkaufsprospekt oder anderen Dokumenten klar und transparent kommuniziert werden.
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  • Das aus dem Swapgeschäft resultierende Ausfallrisiko kann begrenzt werden, wenn die Entwicklung der Wertpapiere des Sondervermögens und des Swaps tendenziell eine negative Korrelation aufweisen. So sind zum Beispiel ETFs, die Aktienindizes abbilden und zur Finanzierung des Swapgeschäfts in risikoarme Anleihen investieren, aus Investorensicht empfehlenswert.
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  • Der Swap-Partner sollte eine sehr gute Bonität aufweisen, und die Fondsgesellschaft sollte bei der Auswahl potenzieller Swap-Partner klare Anforderungen an eine notwendige Mindestbonität stellen.
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  • Der Swap-Partner und die Fondsgesellschaft sollten nach Möglichkeit nicht zum gleichen Konzern gehören.
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  • Eine Besicherung des Swaps sowie mehrere Swap-Partner können das Ausfallrisiko aus dem Swapgeschäft zusätzlich reduzieren.
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Ulrich Seubert, Dr. Sebastian Müller und Prof. Dr. Martin Weber sind am Lehrstuhl für ABWL, Finanzwirtschaft, insbesondere Bankbe­triebs­lehre der Universität Mannheim beschäftigt. Martin Weber ist Mitglied des CEPR, London.

Literatur

Bank of England (2010): Financial Stability Report, Issue No. 27, Juni 2010, S. 40 – 41.

BlackRock (2011): ETF Landscape: Global Handbook Q1 2011.

Dieckmann, R. (2008): Exchange Traded Funds: Hohes Wachstumspotenzial dank innovativer ETF-Strukturen, Deutsche Bank Research, April 2008.

Financial Stability Board (2011): Potential financial stability issues arising from recent trends in Exchange-Traded Funds (ETFs), April 2011.

International Monetary Fund (2011): Global Financial Stability Report, April 2011, S. 68 – 74.

Morningstar (2011): Morningstar ETF Research: Synthetic ETFs Under the Microscope, July 2011.

Ramaswamy, S. (2011): Market structures and systemic risks of exchange-traded funds, BIS Working Paper, No. 343, April 2011.


Richtlinien

OGAW-IV-Richtlinie (Richtlinie 2009/65/EG des Europäischen Parlamentes und des Rates) vom 13.07.2009, Abl. Nr. L 302, S. 32.


Verlautbarungen

CSSF Circulaire 07/308 (Lignes de conduite à adopter par les organismes de placement collectif en valeurs mobilières relativement à l’emploi d’une méthode de gestion des risques financiers ainsi qu’à l’utilisation des instruments financiers derives) vom 02.08.2007.

 

1    Vgl. BlackRock (2011).

2    Vgl. IMF (2011), S. 68f.

3    Eine ausführliche Darstellung der einzelnen Varianten findet sich zum Beispiel in Ramaswamy (2011).

4    Vgl. Bank of England (2010).

5    Vgl. Dieckmann (2008).

6    Die Gebühr für den Swap mindert allerdings die Rendite und verursacht somit einen Tracking Error, der bei vollreplizierenden Fonds in dieser Form nicht auftritt. Die Höhe dieser Swap-Gebühr variiert mit dem zugrunde liegenden Index. Bei den Gesellschaften, die hierzu

eine explizite Angabe machen, liegt die Swap-Gebühr zwischen 0 und 0,4 % pro Jahr, vgl. hierzu Morningstar (2011).

7    Zu beachten ist, dass die Steuervorteile synthetischer ETFs nicht universell gelten. Für andere Anlageklassen oder institutionelle Investoren kann es auch zu Nachteilen kommen. Beispielsweise kann die für Kapitalgesellschaften geltende Steuerbefreiung des § 8b Abs. 1 und 5 KstG für Dividenden und Kursgewinne auf Aktien nur durch voll replizierende ETF nachvollzogen werden.

8    Beispielsweise schreibt für Luxemburger Fonds die Commission Surveillance du Secteur Financier (CSSF) in ihrem Rundschreiben 07/308 vor, dass Anleihen ein Investmentgrade-Rating aufweisen müssen und Aktien Bestandteil eines wichtigen Index („Main Index“) sein müssen. Überdies müssen die Sicherheiten begrenzte Risiken und eine angemessene Diversifikation aufweisen, müssen liquide sein und dürfen nicht positiv mit dem Ausfallrisiko der Gegenpartei korreliert sein. Diese Regelung lässt einen großen Spielraum für Regulierungs-Arbitrage.

9    Die Situation wird verschärft, wenn der ETF Wertpapierleihe betreibt und deshalb nicht unmittelbar über alle Wertpapiere im Sondervermögen verfügen kann. Dieses Problem ist nicht spezifisch für synthetische ETFs und soll daher nicht näher betrachtet werden




 

 

 

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Artikel veröffentlicht am:
28.11.2011
Erschienen in Ausgabe:
12/2011
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