Patrice Gautry
Von der Geld- zur Fiskalpolitik
 

2020 haben Regierungen und Zentralbanken die Gelegenheit, die zwei wichtigsten Instrumente der Wirtschaftsförderung, die Geld- und Fiskalpolitik, koordiniert einzusetzen und in der Steuerung des Konjunkturzyklus enger zusammenzuarbeiten.

Die Gefahren, die von einem Handels- und Währungskrieg ausgehen, haben zusammen mit dem Kampf um die technologische Vorherrschaft die Zuversicht des Geschäfts- und Investitionsklimas eingetrübt. Die politischen Risiken bleiben hoch. Die Präsidentschaftswahl in den USA im nächsten Jahr, der noch ungeregelte Austritt Großbritanniens aus der EU und mögliche Neuwahlen in Europa wirken belastend. Unbehagen und stark reduzierte Visibilität sind die Folgen, ein Klima, das sowohl die Entscheidungen der Arbeitgeber zu Neueinstellungen als auch das Konsumentenvertrauen im kommenden Jahr beeinträchtigen könnte.

Es ist besonders wichtig, dass die Verlangsamung zum Jahresende nicht in eine Rezession umkippt, sondern in eine Stabilisierungsphase übergeht, auf die eine Erholung wie in den Jahren 2015 bis 2017 folgen könnte. Die Finanzmärkte und Wirtschaftsakteure blicken auf die Entscheidungsträger in Wirtschaftsfragen, allen voran die Zentralbanken, um den Konjunkturzyklus zu stützen und die Gefahren einer ausgedehnten Rezession abzuwenden.

2019 haben die Zentralbanken eine strategische Wende vollzogen. Sie haben ihre Zinserhöhungen eingestellt und sind zu einer akkommodierenden Politik mit Zinssenkungen und neuen Liquiditätsspritzen zurückgekehrt. Dieses geldpolitische Umfeld sollte sich bis 2020 fortsetzen, mit weiteren Zinsschritten in den kommenden Quartalen. Entsprechende Maßnahmen sollten auch zur Gewährleistung einer ausreichenden Liquidität beitragen. Vorübergehend illiquide Phasen ließen jüngst durchblicken, dass Geld weniger schnell durch die üblichen Wirtschafts- und Finanzkanäle fließt.

Da erhebliche Anteile des Staatsanleihenmarkts negative Renditen abwerfen, stehen wir vor einer grundsätzlich anderen Situation als während der Finanzkrise 2008. Damals war das Eingreifen der Zentralbanken maßgeblich, um die Geldmärkte wieder in Schwung zu bringen und die Bereitstellung von Kapital wiederherzustellen. Heute ist weniger die reibungslose Funktionsweise der Märkte das Problem, sondern dass sich die neuesten geldpolitischen Anpassungen auf die Realwirtschaft übertragen.

Das geldpolitische Regime des letzten Jahrzehnts stößt an seine Grenzen. Es stützt zwar die Vermögenspreise, doch sind seine Auswirkungen für die Realwirtschaft, außer im Immobiliensektor, begrenzt. Darüber hinaus haben niedrige – und in einigen Regionen negative – Zinsen die Rentabilität der Banken reduziert, was wiederum den Spielraum für künftige, breit angelegte Zinssenkungen vermindert. Obwohl die beiden größten Volkswirtschaften der Welt noch über Spielraum für weitere Zinssenkungen verfügen, haben diese nicht mehr die gleiche Wirkung wie 2008/2009. Zur Verlängerung des Konjunkturzyklus braucht es daher andere Maßnahmen.

Neuorientierung notwendig
Die beschriebene Situation erfordert eine Neuorientierung der Wirtschaftspolitik. Künftig wird die Fiskalpolitik eine größere Rolle spielen, während die Geldpolitik akkommodierend bleiben sollte. Mehrere Faktoren verlangen nach neuen Ansätzen: Die Zinsen werden wahrscheinlich noch lange sehr tief bleiben, die Fiskalpolitik blieb trotz der konjunkturellen Abkühlung auf Sparkurs, die niedrigen Zinsen erleichtern die Schuldenlast der Regierungen. Als Folge davon eröffnen sich neue Gelegenheiten, den Konjunkturzyklus über die Fiskalpolitik unter Beibehaltung einer lockeren Geldpolitik zu stimulieren. Im Gegensatz zu 2009, als die G20-Länder einen koordinierten Stimulierungsplan auf die Beine stellten, werden die heutigen fiskalpolitischen Maßnahmen wahrscheinlich unkoordiniert erfolgen und von regionalen Unterschieden geprägt sein. Deshalb werden nicht nur die betroffenen Beträge und anvisierten Sektoren, sondern auch der Zeitpunkt je nach Land anders ausfallen.

Die Finanzmärkte, die auf die Ankündigung dieser fiskalpolitischen Unterstützung warten, müssen sich bewusst sein, dass die politischen Entscheidungsträger in einem anderen Zeitrahmen als die Märkte arbeiten, sodass die Gefahr von gelegentlichen Enttäuschungen besteht. In der Tat sind anstehende Wahlen und fragile Koalitionen in bestimmten Ländern nicht förderlich, um wichtige Entscheidungen zu treffen. Als Folge davon könnten fiskalpolitische Maßnahmen voraussichtlich erst nach und nach in einem für jedes Land unterschiedlichen Tempo eingeführt werden.
Noch besteht aber Handlungsspielraum, weil die niedrigen Zinsen die Kosten der Schulden last für gewisse Staaten um bis zu 1 Prozent des BIP gesenkt haben. Als Folge davon sollte die Stimulierung der Wirtschaftstätigkeit in einigen Ländern 0,5 bis 1 Prozent des BIP betragen. Deutschland hat am meisten Spielraum: es strebt einen ausgeglichenen Haushalt an, weist jedoch einen Überschuss auf, der für 2019 bei etwa 1,5 Prozent des BIP liegen könnte. Hier fehlt es also nicht unbedingt an Handlungsspielraum, sondern am politischen Willen und der Wahrnehmung der Dringlichkeit der Situation. In den USA verhindern die Streitereien zwischen Republikanern und Demokraten, dass der Kongress Steuersenkungen für den Mittelstand umsetzt.
Einige Länder könnten auch mit ungewöhnlichen Mitteln experimentieren, die nicht zum Staatshaushalt gehören. So haben die USA ein Infrastrukturprojekt für 2.000 Mrd. US-Dollar erwogen, das zurzeit auf Eis liegt. Deutschland hat seinerseits ein Klimaprogramm verabschiedet, das aber nur beschränkte wirtschaftliche Auswirkungen haben dürfte. In Europa besteht die Hoffnung, dass die neue Kommission mehr Bereitschaft für konjunkturfördernde Instrumente zeigen und die Ressourcen und finanziellen Kapazitäten der Eurozone nutzen wird.

Unter diesen Voraussetzungen erwarten wir, dass die fiskalpolitische Stimulierung über einen längeren Zeitraum und nicht sporadisch in einzelnen Ländern durchgeführt wird. Eine solche Vorgehensweise sollte das Wachstum in den USA auf seinem Trendwert von etwa 2 Prozent halten. In Japan und den europäischen Staaten dürfte es sich nahe an seiner Potenzialrate, zwischen 0,5 und 1,5 Prozent, ansiedeln. In diesem Fall würde die Rezession im verarbeitenden Gewerbe, die sich gegen Ende 2019 bemerkbar machte, von einer Erholung abgelöst werden. Dazu müsste sich aber die Lage im Welthandel entspannen und die Investitionen sollten generell anziehen. Auch der Dienstleistungssektor und Konsum könnten in ihrer Rolle als Wachstumsmotoren gestärkt werden. Ohne vorgenannte Maßnahmen dürfte der Ausblick für 2020 recht gedämpft ausfallen, mit einem BIP von 1,5 Prozent in den USA und knapp 1 Prozent in Europa.
2019 kündigten China und andere asiatischen Länder eine Kombination von geldpolitischer Lockerung und fiskalischen Anreizen an, um die durch den Rückgang des Welthandels verursachten Belastungen zu lindern. Diese Maßnahmen zielen jedoch nur auf ganz bestimmte Sektoren ab und werden lange brauchen, um eine Stabilisierung der Wirtschaft herbeizuführen. China dürfte 2020 ein BIP zwischen 5,5 und 5,9 Prozent aufweisen.

Im kommenden Jahr stehen viele Länder, einschließlich China, vor der Aufgabe, Arbeitsplätze zu schützen und den Konsum zu fördern. Mittelfristig ist ihre größte Herausforderung aber, den Rückgang ihres Potenzialwachstums in den Griff zu bekommen, welcher sich bis 2025 aus der alternden Bevölkerung und deren Folgen für den Arbeitsmarkt ergeben könnte. Deshalb sind größere Investitionen in die Infrastruktur, in Forschung und Entwicklung sowie in die Aus- und Weiterbildung der Arbeitenden notwendig, um mittelfristig einen Zyklus mit nur mittelmäßigem Wachstum zu verhindern. Neben der für 2020 erwarteten fiskalpolitischen Stimulierung braucht es daher eine langfristige Verlagerung der öffentlichen Ausgaben statt einer sehr kurzfristigen Ankurbelung der Realeinkommen. In diesem Fall würden steigende Ausgaben der öffentlichen Hand nur einen geringfügig strukturellen Anstieg der staatlichen Schuldenlast bewirken, weil sich das Wachstum auf einem festeren Grund befinden würde.

Als Folge davon könnte das weltweite Wachstum die seit Ende 2018 anhaltende Verlangsamung überwinden und eine Erholung antreten, denn es würde von einer voraussichtlich auch 2020 lockeren Geldpolitik profitieren. Darüber hinaus würden gezielte öffentliche Ausgaben und Projekte des öffentlichen Sektors der schwachen Produktivität und schrumpfenden Arbeitsmärkten entgegenwirken. Diese beiden Komponenten belasten langfristig das Potenzialwachstum in den Industrie- und nun auch in einigen Schwellenländern.
2020 haben Regierungen und Zentralbanken die Gelegenheit, die zwei wichtigsten Instrumente der Wirtschaftsförderung, die Geld- und Fiskalpolitik, koordiniert einzusetzen und in der Steuerung des Konjunkturzyklus zusammenzuarbeiten.

Ein Kommentar von Patrice Gautry, Chefvolkswirt der Union Bancaire Privée (UBP).

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Artikelinformationen 
Artikel veröffentlicht am:
19.12.2019
Autor/in 
Patrice Gautry

                                                                                                            Chefvolkswirt der Union Bancaire Privée (UBP).
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