Qualität vor Quantität

In den letzten Jahren wurde eine Vielzahl neuer Gesetze und Regeln zur Verbesserung des Anlegerschutzes eingeführt, sowohl in Deutschland als auch in der Europäischen Union.

Entwicklung der gesetzlichen Vorschriften
Zum 1. November 2007 und damit noch vor der Finanzkrise wurde die EU-Richtlinie über Märkte für Finanzinstrumente (MiFID) in deutsches Recht umgesetzt. Dabei wurden unter anderem Regeln zur Gestaltung der Anlageberatung definiert, die auf eine qualitative Verbesserung dieser Dienstleistung ausgerichtet sind. Bei der Durchführung einer Anlageberatung verlangen MiFID und auch das Wertpapierhandelsgesetz (WpHG) zunächst einen so genannten Angemessenheitstest (§ 31 Absatz 5 WpHG), bei dem die Kenntnisse und Erfahrungen des Kunden in Bezug auf die Finanzinstrumente geprüft werden müssen. Danach muss dann auch die Geeignetheit im Hinblick auf die Anlageziele und die finanzielle Situation des Kunden überprüft werden (§ 31 Absatz 4 WpHG).

Im Verlauf der letzten Jahre wurden dann vor allem mit Verweis auf die Finanzkrise weitere Maßgaben zur Verbesserung des Anlegerschutzes in mehreren Gesetzgebungsverfahren hinzugefügt, wobei in Deutschland die ausführliche Protokollierung aller Beratungsgespräche zwecks Missbrauchsvermeidung einen zentralen Punkt darstellte. So wurde vor allem im Rahmen der Neufassung der Wertpapierdienstleistungs-Verhaltens- und Organisationsverordnung (WPDVerOV) mit Wirkung vom 1. Januar 2010 explizit verlangt, dass das Protokoll jedes einzelnen Beratungsgesprächs Folgendes zu enthalten hat: den Anlass der Anlageberatung, die Dauer des Beratungsgesprächs, die der Beratung zugrunde liegenden Informationen über die persönliche Situation des Kunden, Informationen über die Finanzinstrumente und Wertpapierdienstleistungen, die Gegenstand der Anlageberatung sind, die vom Kunden im Zusammenhang mit der Anlageberatung geäußerten wesentlichen Anliegen und deren Gewichtung, sowie die im Verlauf des Beratungsgesprächs erteilten Empfehlungen und die für diese Empfehlungen genannten wesentlichen Gründe
(§ 14 Absatz 6 WPDVerOV) (GRAFIK 1). Aus diesen Vorschriften zur Dokumentation von Kundengesprächen entsteht für die Finanzdienstleister und wohl auch für die Kunden ein Dilemma. Gemäß den Vorgaben der Regulierung muss in Deutschland bei jedem Beratungsgespräch eine große Zahl von Informationen ausgetauscht werden, und diese sollen auch möglichst frei in Textform im Protokoll beschrieben werden. Ein typisches Beratungsprotokoll umfasst so mehrere eng beschriebene Seiten. Und selbst wenn keine Beratung stattgefunden hat, muss dies – wenn auch in vereinfachter Form – dokumentiert werden.

Extreme Regulierungstiefe
Die Regulierungstiefe wird anschaulich, wenn man diese Dokumentationsanforderungen mit dem vorliegenden Mengengerüst kontrastiert. Das Geldvermögen der Deutschen betrug zum Jahresende 2010 rund 4,88 Bio €. Davon waren rund 38 % in Sicht-, Termin- oder Spareinlagen angelegt, weitere 28 % in Aktien, Anleihen, Investmentfonds und Beteiligungen. Umgerechnet bedeutet dies, dass ungefähr 40.000 € pro Kopf der Bevölkerung in diesen Anlageformen investiert sind, denen eine Anlageberatung zugrunde liegen sollte. In Deutschland sind schätzungsweise rund 300.000 Personen mit der Anlageberatung betraut. Diese führen pro Tag zwischen drei und fünf Gespräche mit Kunden. Pro Jahr finden mithin  zwischen 200 Mio und 300 Mio Gespräche über Finanzanlagen mit Kunden statt.

Jeder Bundesbürger – Kinder eingerechnet – führt also ungefähr drei Gespräche im Jahr mit seinem Finanzberater über seine durchschnittlich 40.000 € liquides Vermögen. Und in jedem dieser Gespräche sollen Angaben festgehalten werden über seine Kenntnisse und Erfahrungen, seine finanzielle Situation, sein Anliegen bzw. seine Anlageziele und deren Gewichtung, und das möglichst individuell in Freitextform. Und dies unabhängig davon, ob sein gesamtes Vermögen neu investiert werden soll oder – was eher wahrscheinlich ist – ein Bruchteil davon und sogar dann, wenn gar keine Umsetzung der Empfehlung in eine Transaktion erfolgt.

Diese Fehlsteuerung hat ihre Ursache darin, dass bei der gesetzlichen Definition der Anlageberatung diese mit der Abgabe einer Empfehlung gleichgesetzt wurde. Sowohl nach MiFID als auch nach dem WpHG liegt eine Anlageberatung nämlich genau dann vor, wenn der Finanzdienstleister eine Empfehlung für ein oder mehrere Finanzinstrumente nach Prüfung der persönlichen Umstände des Anlegers ausspricht (§ 2 Absatz 3 Nummer 9 WpHG).

Der Gesetzgeber folgt in Deutschland somit der Vorstellung, dass jedes Gespräch im Grunde eine Anlageberatung darstellt und entsprechende Kundeninformationen eingeholt und jedes Mal protokolliert werden müssen. Im aktuellen Vorschlag der BaFin zur Neufassung der Mindestanforderungen an die Verhaltens- und Organisationspflichten nach § 31 ff WpHG ist nun zwar vorgesehen, dass in einem Protokoll auf zuvor schon einmal im Rahmen eines Geeignetheitstests eingeholte Kundeninformationen zurückgegriffen werden kann. Dieser Vorschlag geht nun wieder in die richtige Richtung, bleibt jedoch auf halbem Weg stehen.

Eine Empfehlung steht nämlich naturgemäß immer sehr nahe zur Vermittlung eines Produkts mit einem Abschluss. Eigentlich sollte man sich unter Anlageberatung aber nicht eine Empfehlung in Verbindung mit dem Kauf oder Verkauf eines Finanzprodukts vorstellen, sondern ein umfassendes Beratungsgespräch – vielleicht sogar am Ende ohne eine Empfehlung für ein bestimmtes Finanzprodukt. Eine solche Anlageberatung im Sinne eines ausführlichen Beratungsgesprächs ist aber bisher gar nicht gesetzlich geregelt oder etwa vorgeschrieben. Empfiehlt der Berater nach einer detaillierten Finanzplanung dem Kunden nicht ein bestimmtes Finanzinstrument, sondern beispielsweise eine Erhöhung der Aktienquote, liegt nach gesetzlicher Definition gar keine Anlageberatung vor.

Da nun aber jedes Gespräch bei Abgabe einer Empfehlung ausführlich dokumentiert werden muss, erscheint es nachvollziehbar, dass die Finanzdienstleister einen möglichst hohen Grad der Standardisierung dieser Protokolle anstreben, nicht nur wegen der betriebswirtschaftlichen Effizienz, sondern auch aus Gründen der Rechtssicherheit. Und auch die meisten Anleger werden vermutlich mit dieser Dokumentationsdichte in dieser Frequenz belastet. Somit wird in der Praxis das Ziel einer qualitativen Verbesserung der Kundenberatung sogar konterkariert. Der auch durch die Regulierung standardisierte Vertrieb verdrängt die eigentliche Beratung.

Revision der MiFID
Die EU-Kommission führt derzeit eine Konsultation zur angestrebten Revision der MiFID durch, und weite Teile sind der Verbesserung des Anlegerschutzes gewidmet. Dabei wird unter anderem in Erwägung gezogen, dass eine neue Kategorie der Anlageberatung eingeführt werden soll, die „unabhängige Anlageberatung“. Diese soll sich dadurch auszeichnen, dass sie immer auf einer hinreichend großen Zahl von Finanzinstrumenten von verschiedenen Anbietern beruht. Dabei soll dem Berater die Annahme von Provisionen von Produktanbietern generell untersagt sein.

Weitere Vorschläge gehen dahin, dass im Rahmen des Geeignetheitstests die Bezugnahme der Beratung auf das jeweilige Kundenprofil noch detaillierter beschrieben werden soll. Von besonderer Relevanz erscheint vor allem der Vorschlag, dass der Anlageberater dem Kunden sowohl regelmäßig über die Wertentwicklung der empfohlenen Finanzinstrumente berichten als auch mindestens einmal pro Jahr die Informationen über die persönlichen Verhältnisse des Kunden abfragen soll.

Zunächst erscheinen diese Vorschläge als weitere strenge Regulierungseingriffe bei der Anlageberatung. Genauer betrachtet legen sie aber nahe, dass hier nun eine andere Vorstellung von Anlageberatung vorliegt als bei der bisherigen Regulierung einzelner Empfehlungen und der Herleitung der Protokollpflichten in Deutschland. Vielmehr würde – zumindest für eine bestimmte Kategorie der Anlageberatung – eine Art treuhänderische Verpflichtung des Beraters für seinen Kunden eingeführt, durchaus vergleichbar mit den entsprechenden Pflichten im Rahmen einer Vermögensverwaltung. Damit würde der Tatsache Rechnung getragen, dass es sich bei der Anlageberatung eigentlich eben nicht um die bloße Empfehlung eines Produkts handelt, sondern dass der Berater eine möglichst dauerhafte Beziehung mit seinem Kunden eingeht, bei der er auch über die persönlichen Umstände des Kunden hinreichend gut informiert ist.

Inwieweit neue Honorierungsmodelle hier für eine größere Verbreitung bei den Kunden sorgen können, muss die Zukunft zeigen. Ebenso wird sich erweisen müssen, ob auf EU-Ebene ein Konsens besteht diese höherwertige Form der Anlageberatung zur Pflicht zu machen, und sei es nur zu bestimmten Zeiten wie einmal alle ein oder zwei Jahre.

Eine Erkenntnis liegt dabei aber auch auf der Hand: Eine solche qualifizierte Dienstleistung kann nur mit entsprechend qualifizierten Beratern umgesetzt werden. Dieser mögliche Bestandteil einer Regulierung wurde in Deutschland anders als in Großbritannien und Frankreich schon bei der bisherigen Umsetzung der MiFID weitgehend ausgeblendet. Auch hier lag mit der Pflicht zur einfachen Registrierung aller Berater der Schwerpunkt auf der Quantität der Daten.

Qualifizierte Anlageberatung
Ein Grund für die bisherigen Schwierigkeiten der Finanzdienstleistungsinstitute bei der Erfassung der Kundendaten im Rahmen des Geeignetheitstests dürfte denn auch darin liegen, dass es sich hier eben nicht um eine einfache Tätigkeit handelt, die so an jeder Stelle und zu jeder Zeit im Retail-Geschäft durchgeführt werden kann. Die laut WpHG und WPDVerOV geforderten Inhalte eines Beratungsgesprächs stehen nämlich nicht so gleichgewichtig nebeneinander, wie dies die Gesetzestexte suggerieren (GRAFIK 2).

Zunächst einmal stellen die zu erhebenden Kenntnisse und Erfahrungen des Kunden sicherlich die Grundlage dar, werden sich aber kurzfristig nicht ändern. Etwas anders verhält es sich mit den Angaben des Kunden über finanzielle Verhältnisse: Diese werden sich zwar auch kurzfristig nicht laufend ändern, allerdings müssen die Informationen über zu erwartende Einnahmen und Ausgaben, über das Vermögen und über die Risikopräferenzen sehr differenziert und ausführlich erfasst werden.

Danach müssen eigentlich Rendite- und Risikoerwartungen an verschiedene Vermögenskategorien formuliert werden, so dass sich daraus eine angestrebte Aufteilung der Finanzanlagen auf verschiedene Anlageklassen und somit auch das Rendite/Risiko-Profil des gesamten Kundenportfolios ergibt. Dies sollte über mittelfristig angelegte Simulationen mit Szenarien erfolgen, die eigentlich unabhängig von einzelnen Finanzinstrumenten sein sollten und sich an Anlagedauer und Anlagezwecken des Kunden orientieren. Erst danach schließt sich in einem letzten Schritt und eher ad hoc die Vorstellung bestimmter Finanzinstrumente zur Umsetzung an.

Eine solche erweiterte Geeignetheitsprüfung ist dann auch eine Qualifizierte Anlageberatung im eigentlichen Sinn. Sie ist grundlegend für alle weiteren Entscheidungen und damit sehr wichtig, aber sie ist auch aufwändig und kann somit nicht Teil eines alltäglichen Beratungsgesprächs sein. Die Regulierung legt dies jedoch nahe, wobei sie umgekehrt aber auch keinerlei Aussagen über die Qualität oder eine Best Practice bei dieser Erfassung von Informationen macht.

In der Praxis handelt es sich bei dieser ausgeprägten Form der Anlageberatung um eine zeitintensive und höherwertige Dienstleistung, die dann von ausgewählten Spezialisten durchgeführt wird. Bei der gegenwärtigen vorherrschenden Entlohnung der Beratung über Vertriebsprovisionen wird eine ausführliche Anlageberatung oder auch eine Finanzplanung allerdings nur vermögenderen Privatkunden angeboten.

Es ist also unrealistisch zu erwarten, dass ausführliche Kundenanalysen und Beratungen flächendeckend mehrfach am Tag von jedem Berater durchgeführt werden können, das würde auch über das Ziel weit hinausgehen. Insofern wäre zu hoffen, dass die Regulierung zukünftig weniger formaljuristisch und quantitativ auf reine Missbrauchsverhinderung ausgerichtet wird, sondern auf die Förderung einer qualitativ höherstehenden und am Kunden ausgerichteten Anlageberatung.

Dies könnte auch in Hinblick auf die Revision der MiFID relativ einfach umgesetzt werden, in dem man den Prozess der Anlageberatung nicht mehr genau gleichsetzt mit der Abgabe einer Empfehlung. Die Durchführung des Geeignetheitstest sollte separiert und mit der Vorgabe versehen werden, dass sie immer bei Vorliegen wichtiger Änderungen, zum Beispiel bei einer Erbschaft oder bei anstehendem Erwerb von Immobilien, stattzufinden hat. Ansonsten sollten die Tests im Rahmen eines ausführlichen Beratungsgesprächs mindestens alle zwei Jahre erfolgen, durchaus vergleichbar mit dem Aufsuchen eines Steuerberaters oder auch einem medizinischen Check.

Wenn dann die sich aus diesen Gesprächen ergebenden Informationen abgelegt sind, kann in den folgenden Gesprächen auch sinnvoll darauf zurückgegriffen werden. Sie müssen aber eben erst einmal ausführlicher erhoben werden, und dies möglichst außerhalb des Tagesgeschäfts. Die Protokollierung des Gesprächs im Rahmen einer Laufenden Anlageberatung oder Anlagevermittlung kann dann verkürzt erfolgen, analog der kompakten Information über Produkteigenschaften mit den neuen Informationsblättern. So würden die einzelnen Gespräche von übermäßigen Anforderungen an die Auflistung von sich wiederholenden Informationen befreit. Eine zentrale und sehr herausgehobene Bedeutung im laufenden Gespräch käme – wie bei der MiFID-Revision vorgeschlagen – den Begründungen für die Empfehlung unter Bezug auf das Kundenprofil zu.

Fazit
Die starken Verwerfungen der Finanzkrise sind in keiner Weise in der Anlageberatung privater Kunden entstanden. Außerdem ist rückblickend nach drei Jahren festzuhalten, dass die Finanzvermögen privater Anleger nicht signifikant negativ von der Finanzkrise betroffen wurden, auch wenn dies subjektiv vielen Anlegern anders erscheint. Zum Ende des Jahres 2007 lag das Geldvermögen der Privaten in Deutschland bei 4,57 Bio €. Insofern ergab sich inklusive der Ersparnis über die Finanzkrise hinweg bis Ende 2010 eine moderate Steigerung von 7 % über drei Jahre. Es hat in diesem Zeitraum allerdings eine Verschiebung in der Allokation weg vom Kapitalmarkt hin zu Bankeinlagen in Höhe von 4 % stattgefunden, dies sind immerhin knapp 200 Mrd €.

Hier besteht also durchaus Bedarf an Qualifizierter Anlageberatung, sowohl vor dem Hintergrund der niedrigen Verzinsung als auch angesichts der Anforderung an langfristiges Anlegen zum Zwecke der Altersvorsorge. Die Grundlage für eine qualitative und am Kunden ausgerichtete Beratung kann durch die Schaffung einer neuen Kategorie der Anlageberatung erreicht werden. Dabei stehen vielleicht sogar eher die Qualifikation und die Unabhängigkeit der Berater im Vordergrund als die Art ihrer Honorierung. So kann erreicht werden, dass die Dienstleistung der Anlageberatung nicht mehr einfach mit Verkaufen gleichgesetzt wird und mittelfristig wieder die Wertigkeit und das Ansehen erhält, die ihr von ihrer volkswirtschaftlichen Relevanz her wie auch angesichts der Bedeutung für den Einzelnen zustehen sollte.